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La compra de bonos del BCE trae alivio fiscal a varios gobiernos europeos

15/02/2015 11:13 0 Comentarios Lectura: ( palabras)

imageFuente: WSJ

Cuando la amenaza de la insolvencia de Grecia irrumpió en el mercado, en 2010, los temores se propagaron rápidamente al resto de las economías en la periferia de la zona euro, lo que disparó sus costos de financiamiento.

En esta ocasión, los temores no han salido de las fronteras de Grecia. Mientras los rendimientos de los bonos soberanos griegos casi llegan a 11%, los de Irlanda, España e Italia están por debajo de 2%, es decir menos de lo que paga el gobierno de Estados Unidos.

La importancia de esto va más allá de los mercados. Es un acontecimiento fundamental para los esfuerzos de la zona euro de sanear sus finanzas. Como indicó el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, al anunciar su programa de compras de bonos el mes pasado: "todas las medidas de política monetaria tienen ciertas implicaciones fiscales".

Sus palabras fueron demasiado sutiles. Al reducir las tasas de interés a niveles tan bajos y prometer comprar bonos, el BCE está facilitando de gran manera el trabajo de las economías periféricas de estabilizar sus altos niveles de endeudamiento. Elimina la necesidad de adoptar nuevas medidas de austeridad de corto plazo, que podrían provocar un rechazo político que descarrile las reformas que son esenciales para reducir la deuda a largo plazo. En otras palabras, la política monetaria es esencial para el éxito de la política fiscal.

Para entender las razones, basta con echar un vistazo a las cifras. Una deuda estable es una que no cambia como porcentaje del Producto Interno Bruto. Si la tasa de interés que un país paga sobre su deuda es mayor que el crecimiento de su PIB nominal, entonces la relación deuda-PIB sube en forma automática, salvo que el gobierno registre un superávit fiscal excluyendo el pago de intereses. Por el contrario, cuando la tasa de interés que un país paga sobre su deuda es menor a su tasa de crecimiento económico, la relación deuda-PIB cae en forma automática, a menos que el gobierno registre un déficit fiscal, sin tomar en cuenta el pago de intereses.

Este segundo escenario, donde las tasas de interés son inferiores a las tasas de crecimiento, equivale a correr con el viento a favor. Esa es la situación que debería imperar en España, Irlanda y Portugal durante todo el año. Italia está muy cerca de estar ahí.

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Hace unos años, estos países estaban en la situación opuesta, en la que las tasas de interés se disparaban y el PIB se contraía. ¿Qué fue lo que cambió?

A los inversionistas habitualmente no les preocupa mucho que un gobierno caiga en cesación de pagos de deuda emitida en moneda local puesto que, rápidamente, el banco central puede imprimir el dinero necesario para pagar esa deuda. Tal opción, no obstante, no está en la mesa necesariamente para los miembros de la zona euro, que no pueden llegar y darle instrucciones al BCE.

Luego de rescatar a Grecia en 2010, los gobiernos europeos querían que los inversionistas también tuvieran algunas pérdidas y acogieron el principio de que los bonos soberanos estarían sujetos a un recorte, es decir que pagarían menos que 100 centavos por euro. La posibilidad de que Grecia entrara en cesación de pagos o saliera de la zona euro hizo que el rendimiento de la deuda soberana de Italia y España superara el 6% y la de Portugal e Irlanda sobrepasara el 10%. Los rendimientos de los bonos del gobierno griego excedieron el 30%. A tasas de interés tan prohibitivas, el temor a un cese de pagos se vuelve una profecía auto cumplida.

Draghi puso fin a tales temores cuando prometió en 2012 hacer "lo que sea" para salvar el euro. El BCE prometió que, siempre y cuando un país se cumpla las condiciones impuestas por un plan de rescate, la entidad lo mantendría dentro de la zona euro.

Tales acciones ayudaron a estrechar, aunque no eliminaron, la diferencia de rendimientos entre la deuda de los países periféricos y la de Alemania, considerada la más segura del continente. Luego, Draghi abrió la puerta a la flexibilización cuantitativa, la compra de bonos del gobierno con dinero recién acuñado, en un esfuerzo por acelerar la inflación de la zona euro. La flexibilización cuantitativa se dispone a comenzar.

Eso ha seguido reduciendo los rendimientos de la deuda soberana. Goldman Sachs GS -0.41% estima que una caída de un punto porcentual en las tasas de interés reduce los recortes de gastos que Italia necesita para estabilizar su deuda en 1, 3% del PIB. En el caso de España, la cifra es 1%. No va a ocurrir en forma inmediata: la deuda existente debe ser refinanciada. Los inversionistas apuestan a que los rendimientos de los bonos italianos y españoles seguirán en torno a 2, 5% durante los próximos cinco años, resalta Zsolt Darvas, del centro de estudios de Bruselas Bruegel.

Puesto que Italia registra un importante superávit fiscal, sin tomar en cuenta el pago de intereses, eso quiere decir que no tiene que emprender nuevas medidas de austeridad para que caiga su relación deuda-PIB. El BCE, no obstante, le ha dado al gobierno margen de maniobra para relajar las políticas de austeridad y darle a las reformas estructurales el tiempo suficiente para elevar el crecimiento de largo plazo. Todo esto presume que no habrá un contagio desde Grecia.

Este cuadro optimista tiene dos grandes calificaciones.

La primera es que el motivo que ha llevado al BCE a empezar el plan de flexibilización cuantitativa es que el crecimiento de la zona euro es muy débil y la inflación se ubica muy por debajo de la meta del banco central de cerca de 2%. Si la economía no crece, aunque sea en forma moderada, y la inflación se transforma en deflación, estabilizar la deuda como porcentaje del PIB se vuelve una tarea mucho más complicada. Como indican Ángel Ubide y Adam Posen en un reciente informe del centro de estudios Instituto Peterson: "el alto nivel de deuda de la zona euro no es sostenible con un crecimiento débil del PIB nominal".

El segundo riesgo es político. Los electores están cansados de las medidas de austeridad y podrían seguir el ejemplo de Grecia y abandonar no sólo la austeridad de corto plazo, sino las reformas de largo plazo.

En ese caso, el BCE podría abandonar estos países a su suerte y regresaríamos a la nefasta situación de 2010. El BCE es un actor crucial a la hora de resolver los problemas fiscales de la zona euro, pero no puede hacerlo todo por su cuenta.


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Fuente:
grupocronicasrevista.org
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Tipo:
Reportaje
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